I derivati sono un disastro in attesa di accadere?
Nel 1988, l'allora presidente della Fed Alan Greenspan dichiarò: "Ciò che molti critici dei derivati azionari non riescono a capire è che i mercati di questi strumenti sono diventati così grandi non a causa di campagne di vendita agili, ma perché stanno fornendo valore economico ai loro utenti. "
Ma non tutti hanno avuto un buon feeling con questo strumento finanziario. Nella sua lettera del Berkshire Hathaway del 2002 agli azionisti, il presidente e CEO della società Warren Buffett ha espresso la sua preoccupazione per i derivati, definendoli "armi di distruzione di massa", un termine reso popolare da George W. Bush per descrivere le armi nucleari. Come è possibile che due guru finanziari saggi e rispettati possano avere opinioni così diverse? Sfortunatamente, questa non è una domanda con una risposta semplice.
La storia dietro la prospettiva di Buffett
La prospettiva di Buffett potrebbe essere stata guidata dalla sua stessa esperienza con alcune posizioni in derivati che ha ereditato a seguito dell'acquisto da 22 miliardi di dollari del Berkshire da parte della General Reinsurance Corporation nel 1998 (il più grande riassicuratore statunitense di proprietà e danni in quel momento). L'acquisto di riassicurazione generale includeva anche l'82% delle azioni della riassicurazione di Colonia, il riassicuratore più anziano del mondo. Questa acquisizione ha rappresentato la riassicurazione e le operazioni di tutte le linee assicurative in 124 paesi. È stato uno sforzo strategico apparentemente eccellente in considerazione della globalizzazione ed è stato annunciato come la prossima frontiera.
General Reinsurance Securities, una consociata di General Reinsurance avviata nel 1990, era un commerciante di derivati legato ai mercati finanziari globali. Sfortunatamente, questa relazione ha avuto conseguenze imprevedibili. Buffett voleva vendere la filiale, ma non riusciva a trovare una controparte piacevole (acquirente). Così, ha deciso di chiuderlo, cosa più facile a dirsi che a farsi, poiché questa decisione gli ha richiesto di sciogliere le posizioni in derivati della controllata. Paragona questo incombente compito all'entrata dell'inferno, affermando che le posizioni in derivati erano "facili da inserire e quasi impossibili da uscire". Di conseguenza, nel 2002 General Reinsurance ha registrato una perdita al lordo delle imposte di 173 milioni di dollari.
Nella lettera di Buffett agli azionisti del 2002, descrive i derivati come "bombe a orologeria" per tutte le parti coinvolte. Continua a temperare questa affermazione dicendo che questa generalizzazione potrebbe non essere giudiziosa perché la gamma di derivati è così grande. I suoi commenti sprezzanti sugli specifici derivati che ha ereditato sembrano essere diretti verso quelli che creano una vasta leva finanziaria e sono coinvolti nel rischio di controparte.
Derivati spiegati
In senso lato, i derivati sono qualsiasi contratto finanziario che trae il loro valore dalle attività sottostanti. Questa breve definizione, tuttavia, non dà davvero un'idea di cosa sia un derivato o cosa potrebbe essere. In realtà, questi strumenti spaziano dall'opzione put più semplice acquistata per coprire la propria posizione azionaria personale, al pacchetto di bit e pezzi più sofisticato, dinamico, ingegnerizzato finanziariamente, scambiato, strangolato e accovacciato. Il mercato dei derivati è ampio (circa $ 516 trilioni nel 2008) e ha registrato una crescita molto rapida tra la fine degli anni '90 e l'inizio degli anni 2000. In quanto tale, è un grave errore semplicemente lasciare la definizione di derivato come arma finanziaria di distruzione di massa senza esporre su ciò che fa rientrare alcuni derivati in questa categoria, mentre altri sono semplici come acquistare l'assicurazione del proprietario di casa. Bisogna tener conto dell'ex avvertimento del 1995 del presidente della SEC Arthur Leavitt secondo cui "i derivati sono qualcosa di simile all'elettricità, pericoloso se mal gestito, ma con il potenziale per fare del bene".
La profezia di Buffett
Da quando Buffett si riferì per la prima volta ai derivati come "armi finanziarie di distruzione di massa", la potenziale bolla dei derivati è passata da $ 100 trilioni a $ 516 trilioni nel 2008, secondo il più recente sondaggio della Banca dei regolamenti internazionali. Inoltre, il 2008 è stato caratterizzato dall'orchestrazione di Jerome Kerviel della Société Générale della più grande frode bancaria nella storia mondiale attraverso il commercio di derivati (una perdita di 3, 6 miliardi di sterline). Ciò rende pallidi gli incidenti dei trader precedenti in confronto:
- Nick Leeson alla Barings Bank nel 1995 (una perdita di £ 791 milioni e fallimento per il suo datore di lavoro)
- National Westminster Bank PLC nel 1997 (una perdita di $ 125 milioni)
- John Rusniak presso Allied Irish Bank nel 2002 (una perdita di $ 691 milioni)
- David Bullen e altri tre trader presso la National Australia Bank nel 2004 (una perdita di $ 360 milioni)
Anche in altre arene dei derivati, la posta in gioco sembra aumentare a un ritmo altrettanto allarmante. Ad esempio, la Contea di Orange, in California, ha perso $ 1, 7 miliardi nel 1994 a causa del debito e dei derivati utilizzati per espandere il proprio fondo di investimento e Long Term Capital Management ha perso $ 5 miliardi nel 1998.
Trucchi finanziari facili da fare
Buffett fa riferimento ai pericoli derivanti dalla segnalazione di derivati dentro e fuori il bilancio. La contabilità mark-to-market è una forma legale di contabilizzazione di un'impresa coinvolta nell'acquisto e nella vendita di titoli in conformità con la Sezione 475 del codice delle entrate interne degli Stati Uniti. Nella contabilità mark-to-market, tutti i flussi attualizzati presenti e futuri di un'attività di liquidità netta i flussi sono considerati un credito in bilancio. Questo metodo di contabilità è stata una delle tante cose che hanno contribuito allo scandalo Enron.
Molte persone attribuiscono lo scandalo Enron interamente alla cottura dei libri o alla frode contabile. In effetti, segnare sul mercato o "segnare il mito", come Buffett lo battezzò così appropriatamente, gioca un ruolo importante nella storia di Enron. La contabilità da mercato a mercato non è illegale, ma può essere pericolosa.
Buffett suggerisce che molti tipi di derivati possono generare utili segnalati che sono spesso esageratamente sovrastimati. Ciò si verifica perché i loro valori futuri si basano su stime; questo è problematico perché la natura umana è ottimista riguardo agli eventi futuri. Inoltre, l'errore potrebbe anche risiedere nel fatto che il risarcimento di qualcuno potrebbe essere basato su quelle rosee proiezioni, che mettono in gioco questioni di motivazione e avidità.
Lo svolgersi della riassicurazione generale
Buffet ha fornito un aggiornamento sulla situazione della riassicurazione generale nelle sue lettere agli azionisti del 2003, 2004 e 2005. Nella sua lettera del 2006, Buffett dichiarò di essere felice di riferire che sarebbe stata la sua ultima discussione sull'incidente dei derivati sulla riassicurazione generale, che, a partire dal 2008, era costato al Berkshire $ 409 milioni in perdite cumulative al lordo delle imposte. Nella sua lettera del 2007, Buffett ha indicato che il Berkshire aveva 94 contratti derivati, insieme a poche posizioni rimanenti della General Reinsurance. Questi includevano 54 contratti che richiedevano a BK di effettuare pagamenti in caso di inadempienza di alcune obbligazioni ad alto rendimento e una seconda categoria di opzioni put europee corte su quattro indici azionari (S&P 500 e tre indici esteri). Buffett ha sottolineato che con tutte queste posizioni in derivati, non esiste alcun rischio di controparte e la contabilità degli utili e delle perdite è trasparente. Ha fatto riferimento ai derivati come preziosi su larga scala per facilitare determinate strategie di investimento.
Qualcuno sa questo Rabbit Hole?
Buffett, uno degli uomini più ricchi del mondo e un'icona di investimento, ha previsto un futuro che altri hanno scelto di ignorare? Di 'quello che vuoi sull'atteggiamento folle di Buffett nei confronti della finanza, la linea di fondo è che ha sovraperformato quasi tutti gli investitori in vita mentre fa crescere la sua azienda in una delle più grandi società del mondo. Nel suo articolo del Porté Nast Portfolio del marzo 2007, Jesse Eisinger pone la domanda: "Se Warren Buffett non riesce a capire i derivati, qualcuno?" I mercati sono diventati molto più complessi nel corso degli ultimi 100 anni e sono sempre più collegati in modi che i regolatori e persino le persone di alto livello finanziario hanno difficoltà a comprendere. Il segretario al tesoro Henry Paulson ha confermato questo sentimento nella sua dichiarazione televisiva del 14 marzo 2008 sulle questioni di liquidità a Bear Stearns. I fili vincolanti che attraversano queste vaste galassie finanziarie sono derivati e le menti più brillanti di Wall Street si preoccupano di come funzionano, specialmente quando i mercati azionari di tutto il mondo diventano più imprevedibili e complessi.
La linea di fondo
La descrizione di Buffett dei derivati come armi finanziarie di distruzione di massa del 2002 potrebbe essere stata più una profezia di quanto chiunque avrebbe potuto realizzare in quel momento. La chiave qui è che ci sono molti diversi tipi di derivati; non sono tutti ugualmente distruttivi. Pertanto, è estremamente importante capire esattamente con cosa si ha a che fare prima di poter effettuare una valutazione intelligente.