I vantaggi e il valore delle opzioni su azioni

È una verità spesso trascurata, ma la capacità per gli investitori di vedere con precisione cosa sta succedendo in un'azienda e di poter confrontare le aziende sulla base delle stesse metriche è una delle parti più vitali dell'investimento. Il dibattito su come contabilizzare le opzioni su azioni fornite a dipendenti e dirigenti è stato discusso nei media, nelle sale riunioni delle società e persino nel Congresso degli Stati Uniti. Dopo molti anni di litigi, il Financial Accounting Standards Board, o FASB, ha pubblicato la Dichiarazione FAS 123 (R), che prevede la spesa obbligatoria delle stock option a partire dal primo trimestre fiscale della società dopo il 15 giugno 2005.

Gli investitori devono imparare come identificare quali società saranno maggiormente colpite, non solo sotto forma di revisioni degli utili a breve termine o GAAP rispetto agli utili pro-forma, ma anche mediante modifiche a lungo termine ai metodi di compensazione e gli effetti che la risoluzione avrà sulle strategie a lungo termine di molte aziende per attrarre talenti e motivare i dipendenti.

(Per ulteriori informazioni, consultare: I pericoli delle opzioni retrodatate ; Il "vero" costo delle opzioni su azioni e un nuovo approccio alla compensazione azionaria .)

(Per la lettura correlata, vedere Informazioni sugli utili pro-forma .)

Una breve storia dell'opzione su azioni come compensazione

La pratica di distribuire stock option ai dipendenti dell'azienda è vecchia di decenni. Nel 1972, il Accounting Principles Board (APB) ha emesso il parere n. 25, che chiedeva alle società di utilizzare una metodologia a valore intrinseco per valutare le stock options assegnate ai dipendenti delle società. In base ai metodi a valore intrinseco utilizzati all'epoca, le società potevano emettere opzioni "at the money" senza registrare alcuna spesa a conto economico, poiché si riteneva che le opzioni non avessero un valore intrinseco iniziale. (In questo caso, il valore intrinseco è definito come la differenza tra il prezzo della sovvenzione e il prezzo di mercato dello stock, che al momento della concessione sarebbe uguale). Quindi, mentre la pratica di non registrare alcun costo per le stock options è iniziata molto tempo fa, il numero distribuito era così piccolo che molte persone lo hanno ignorato.

Avanzamento rapido al 1993; La sezione 162m del Codice delle entrate interno è scritta e limita efficacemente la compensazione in contanti del dirigente aziendale a $ 1 milione all'anno. È a questo punto che l'utilizzo delle stock option come forma di compensazione inizia davvero a decollare. In concomitanza con questo aumento della concessione di opzioni c'è un mercato rialzista di titoli azionari, in particolare titoli azionari legati alla tecnologia, che beneficia delle innovazioni e della maggiore domanda degli investitori.

Molto presto non furono solo i dirigenti a ricevere opzioni azionarie, ma anche i dipendenti di grado. L'opzione di borsa era passata da un favore esecutivo di back-room a un vantaggio competitivo per le aziende che desideravano attrarre e motivare i migliori talenti, in particolare i giovani talenti a cui non dispiaceva ottenere alcune opzioni piene di possibilità (in sostanza, i biglietti della lotteria ) invece di contanti extra vieni il giorno di paga. Ma grazie al boom del mercato azionario, invece dei biglietti della lotteria, le opzioni concesse ai dipendenti erano buone come l'oro. Ciò ha fornito un vantaggio strategico chiave alle società più piccole con tasche poco profonde, che potevano risparmiare denaro e semplicemente emettere sempre più opzioni, pur non registrando un centesimo della transazione come spesa.

Warren Buffet ha postulato la situazione nella sua lettera agli azionisti del 1998: "Sebbene le opzioni, se adeguatamente strutturate, possano essere un modo appropriato, e persino ideale, per compensare e motivare i top manager, sono più spesso selvaggiamente capricciose nella loro distribuzione di premi, inefficienti come motivatori e eccessivamente costosi per gli azionisti ".

È tempo di valutazione

Nonostante abbia avuto una buona corsa, la "lotteria" alla fine è finita - e all'improvviso. La bolla alimentata dalla tecnologia nel mercato azionario è scoppiata e milioni di opzioni che una volta erano redditizie erano diventate inutili o "sottomarine". Gli scandali corporativi hanno dominato i media, mentre la schiacciante avidità vista da aziende come Enron, Worldcom e Tyco ha rafforzato la necessità per gli investitori e le autorità di regolamentazione di riprendere il controllo di una corretta contabilità e rendicontazione. (Per saperne di più su questi eventi, vedi Le truffe più grandi di tutti i tempi .)

A dire il vero, presso il FASB, il principale organo di regolamentazione per i principi contabili statunitensi, non avevano dimenticato che le stock options sono una spesa con costi reali sia per le società che per gli azionisti.

Quali sono i costi?

I costi che le stock option possono comportare per gli azionisti sono oggetto di molti dibattiti. Secondo il FASB, nessun metodo specifico di valutazione delle sovvenzioni per opzioni è stato imposto alle società, principalmente perché non è stato determinato alcun "metodo migliore".

Le stock option assegnate ai dipendenti presentano differenze fondamentali rispetto a quelle vendute in borsa, come i periodi di maturazione e la mancanza di trasferibilità (solo il dipendente può mai utilizzarle). Nella loro dichiarazione insieme alla risoluzione, il FASB consentirà qualsiasi metodo di valutazione, a condizione che incorpori le variabili chiave che compongono i metodi più comunemente usati, come Black Scholes e modelli binomiali. Le variabili chiave sono:

• Il tasso di rendimento privo di rischio (di solito qui verrà utilizzato un tasso di fatturazione a tre o sei mesi).
• Tasso di dividendo atteso per il titolo (società).
• Volatilità implicita o attesa nel titolo sottostante durante il periodo di opzione.
• Prezzo di esercizio dell'opzione.
• Durata o durata prevista dell'opzione.

Le società possono utilizzare la propria discrezione nella scelta di un modello di valutazione, ma deve anche essere concordata dai loro revisori. Tuttavia, possono esserci sorprendentemente grandi differenze nelle valutazioni finali a seconda del metodo utilizzato e delle ipotesi in atto, in particolare le ipotesi di volatilità. Poiché sia ​​le aziende che gli investitori stanno entrando in un nuovo territorio qui, le valutazioni e i metodi sono destinati a cambiare nel tempo. Ciò che è noto è ciò che è già accaduto, e cioè che molte società hanno ridotto, rettificato o eliminato del tutto i loro programmi di stock option esistenti. Di fronte alla prospettiva di dover includere i costi stimati al momento della concessione, molte aziende hanno scelto di cambiare rapidamente.

Si consideri la seguente statistica: le sovvenzioni di stock option erogate dalle società S&P 500 sono diminuite da 7, 1 miliardi nel 2001 a soli 4 miliardi nel 2004, con una diminuzione di oltre il 40% in soli tre anni. La tabella seguente evidenzia questa tendenza.

Figura 1

Fonte: Reuters Fundamentals

La pendenza del grafico è esagerata a causa dei guadagni depressi durante il mercato ribassista del 2001 e 2002, ma la tendenza è ancora innegabile, per non parlare del drammatico. Ora stiamo assistendo a nuovi modelli di compensi e incentivi per dirigenti e altri dipendenti attraverso assegnazioni di azioni limitate, bonus operativi target e altri metodi creativi. È solo nelle fasi iniziali, quindi possiamo aspettarci di vedere sia la modifica che la vera innovazione nel tempo.

Cosa dovrebbero aspettarsi gli investitori

I dati esatti variano, ma la maggior parte delle stime per lo S&P prevede una riduzione totale degli utili netti GAAP a causa di una spesa in stock option compresa tra il 3 e il 5% per il 2006, il primo anno in cui tutte le società riporteranno le nuove linee guida. Alcuni settori saranno più colpiti di altri, in particolare l'industria tecnologica, e le azioni Nasdaq mostreranno una riduzione aggregata più elevata rispetto alle azioni del NYSE. Considera che solo nove settori costituiranno oltre il 55% delle opzioni totali che verranno spese per l'S & P 500 nel 2006:

figura 2

Fonte: Credit Suisse First Boston: costruire un nuovo consenso: spendere le opzioni su azioni per abbassare le stime degli analisti

Tendenze come questa potrebbero causare una certa rotazione settoriale verso settori in cui la percentuale di reddito netto "in pericolo" è più bassa, poiché gli investitori individuano quali imprese saranno maggiormente colpite a breve termine.

È fondamentale notare che dal 1995 la spesa per stock option è stata contenuta nei report SEC 10-Q e 10-K SEC: sono stati sepolti nelle note a piè di pagina, ma erano lì. Gli investitori possono consultare la sezione solitamente denominata "Compensazione basata su azioni" o "Piani di stock options" per trovare informazioni importanti sul numero totale di opzioni a disposizione della società per concedere o i periodi di maturazione e potenziali effetti diluitivi sugli azionisti.

Come revisione per coloro che potrebbero aver dimenticato, ogni opzione che viene convertita in un atto da un dipendente diluisce la percentuale di proprietà di ogni altro azionista della società. Molte aziende che offrono un gran numero di opzioni hanno anche programmi di riacquisto di azioni per compensare la diluizione, ma ciò significa che stanno pagando contanti per riacquistare azioni che sono state distribuite gratuitamente ai dipendenti - questi tipi di riacquisti di azioni dovrebbero essere considerati come un costo di compensazione per i dipendenti, piuttosto che uno sfogo d'amore per gli azionisti medi da casse aziendali a filo.

I sostenitori più difficili della teoria del mercato efficiente diranno che gli investitori non devono preoccuparsi di questo cambiamento contabile; poiché le cifre sono già state riportate nelle note a piè di pagina, l'argomentazione continua, i mercati azionari avranno già incorporato queste informazioni nei corsi azionari. Sia che abbiate aderito a questa convinzione o meno, il fatto è che molte aziende famose avranno i loro guadagni netti, su base GAAP, ridotti di molto di più rispetto alle medie di mercato dal 3 al 5%. Come per le industrie di cui sopra, i risultati delle singole azioni saranno fortemente distorti, come si può vedere nei seguenti esempi:

Figura 3

Fonte: Bear Stearns: Utile sugli utili del 2004 delle stock option sugli utili S&P 500 e Nasdaq 100

Ad essere onesti, molte aziende (circa il 20% dell'S & P 500) hanno deciso di pulire i loro parabrezza in anticipo e hanno annunciato che avrebbero iniziato a spendere i loro costi prima della scadenza; dovrebbero essere applauditi per i loro sforzi. Hanno il vantaggio in più di due o tre anni di progettare nuove strutture retributive in grado di soddisfare sia i dipendenti che il FASB.

Vantaggi fiscali: un'altra componente vitale

È importante comprendere che, sebbene la maggior parte delle aziende non stessero registrando alcuna spesa per le loro concessioni di opzioni, stavano ricevendo un utile beneficio sul loro conto economico sotto forma di preziose detrazioni fiscali. Quando i dipendenti hanno esercitato le loro opzioni, il valore intrinseco (prezzo di mercato meno il prezzo della sovvenzione) al momento dell'esercizio è stato richiesto come detrazione fiscale dalla società. Tali detrazioni fiscali venivano registrate come flusso di cassa operativo; tali detrazioni saranno ancora consentite, ma ora saranno conteggiate come un flusso di cassa finanziario anziché un flusso di cassa operativo. Ciò dovrebbe rendere gli investitori cauti; GAAP EPS non sarà solo inferiore per molte aziende, ma diminuirà anche il flusso di cassa operativo. Quanto ">

Figura 4

Fonte: Bear Stearns: Utile sugli utili del 2004 delle stock option sugli utili S&P 500 e Nasdaq 100

Come mostrano le quotazioni sopra, le società i cui titoli si erano notevolmente apprezzati durante il periodo hanno ricevuto un guadagno fiscale superiore alla media perché il valore intrinseco delle opzioni alla scadenza era superiore alle aspettative nelle stime della società originale. Con questo vantaggio cancellato, un'altra metrica di investimento fondamentale cambierà per molte aziende.

Cosa cercare da Wall Street

Non esiste un vero consenso sul modo in cui le grandi società di intermediazione gestiranno il cambiamento una volta che sarà stato diffuso a tutte le società pubbliche. I rapporti degli analisti mostreranno probabilmente sia i guadagni GAAP per azione (EPS) sia i dati EPS non GAAP sia nei rapporti sia nelle stime / nei modelli, almeno durante i primi due anni. Alcune aziende hanno già annunciato che richiederanno a tutti gli analisti di utilizzare i dati GAAP EPS nei report e nei modelli, che terranno conto dei costi di compensazione delle opzioni. Inoltre, le società di dati hanno affermato che inizieranno a incorporare le spese delle opzioni nei loro guadagni e nei flussi di cassa su tutta la linea.

(Per saperne di più sull'EPS, vedi: Tipi di EPS e Ottenere i guadagni reali .)

La linea di fondo

Nella migliore delle ipotesi, le stock options forniscono ancora un modo per allineare gli interessi dei dipendenti con quelli dell'alta dirigenza e degli azionisti, poiché la remunerazione aumenta con il prezzo delle azioni di una società. Tuttavia, è spesso troppo facile per uno o due dirigenti gonfiare artificialmente i guadagni a breve termine, sia tirando i benefici futuri dei guadagni negli attuali periodi di guadagno o attraverso una manipolazione completa. Questo periodo di transizione sui mercati è una grande opportunità per valutare sia i team di gestione aziendale che quelli di relazioni con gli investitori su aspetti quali la loro franchezza, le loro filosofie di governo societario e se mantengono i valori degli azionisti.

(Per ulteriori informazioni sulle dichiarazioni aziendali manipolate, vedere: Cooking The Books 101 e Mettere la gestione al microscopio .)

Se dovessimo fidarci dei mercati in qualsiasi aspetto, dovremmo fare affidamento sulla sua capacità di trovare modi creativi per risolvere i problemi e digerire i cambiamenti nel mercato. I premi delle opzioni sono diventati sempre più attraenti e redditizi perché la scappatoia era troppo grande e tentata da ignorare. Ora che la scappatoia si sta chiudendo, le aziende dovranno trovare nuovi modi per incentivare i dipendenti. La chiarezza nella contabilità e nella rendicontazione degli investitori andrà a beneficio di tutti noi, anche se di volta in volta il quadro a breve termine diventa sfocato.