Come valutare un fondo d'investimento immobiliare (REIT)

Gli investitori che cercano di stimare il valore di un fondo comune di investimento immobiliare (REIT) troveranno che non si applicano metriche tradizionali come utili per azione (EPS) e prezzo per utili (P / E). In questo articolo, discuteremo un metodo più affidabile per stimare il valore di un REIT.

Examining Funds From Operations (FFO)

Cominciamo guardando un conto economico sommario di XYZ Residential (XYZ), un REIT residenziale immaginario.

Dal 2017 al 2018, l'utile netto di XYZ Residential, o "bottom line", è cresciuto di quasi il 30% (+ $ 122.534 a $ 543.847). Tuttavia, questi numeri di reddito netto includono le spese di ammortamento, che sono elementi pubblicitari significativi. Per la maggior parte delle imprese, l'ammortamento è un onere non contante accettabile che alloca il costo di un investimento effettuato in un periodo precedente. Ma gli immobili sono diversi dalla maggior parte degli investimenti in impianti fissi o attrezzature perché gli immobili perdono valore raramente e spesso apprezzano. L'utile netto, una misura ridotta dell'ammortamento, è quindi un indicatore di performance inferiore. Di conseguenza, ha senso giudicare i REIT dai fondi di operazioni (FFO), che esclude l'ammortamento. (Per informazioni di base sugli investimenti REIT, consultare The REIT Way.)

Le società sono tenute a conciliare FFO, come riportato nelle note a piè di pagina, insieme al reddito netto. Il calcolo generale prevede l' aggiunta dell'ammortamento al reddito netto e la sottrazione degli utili sulle vendite di beni ammortizzabili. Sottraiamo questi guadagni, supponendo che non siano ricorrenti e quindi non contribuiscano alla capacità sostenibile di pagamento dei dividendi del REIT. La riconciliazione dell'utile netto con l'FFO (con elementi minori rimossi per motivi di chiarezza) nel 2017 e nel 2018 è presentata come segue:

È chiaro che, dopo che l'ammortamento è stato riacquistato e sono sottratti i guadagni immobiliari, i fondi dalle operazioni (FFO) equivalgono a circa $ 838.390 nel 2017 e quasi $ 758.000 nel 2018.

L'FFO deve essere segnalato ma contiene un punto debole: non deduce dalle spese in conto capitale necessarie per mantenere l'attuale portafoglio di proprietà. Le partecipazioni immobiliari degli azionisti devono essere mantenute, dipingendo appartamenti per esempio, quindi FFO non è proprio il vero flusso di cassa residuo rimasto dopo tutte le spese e le spese.

Gli analisti professionisti, pertanto, utilizzano una misura denominata "fondi rettificati dalle operazioni" (AFFO) per stimare il valore del REIT. Sebbene l'FFO sia comunemente usato, i professionisti tendono a concentrarsi su AFFO per due motivi. Innanzitutto, si tratta di una misura più precisa del flusso di cassa residuo disponibile per gli azionisti e quindi di un "numero di base" migliore per la stima del valore. In secondo luogo, è il vero flusso di cassa residuo e un migliore indicatore della capacità futura del REIT di pagare dividendi.

AFFO non ha una definizione uniforme ma la maggior parte dei calcoli sottrae le spese in conto capitale, come menzionato sopra. Nel caso di XYZ Residential, quasi $ 182.000 vengono sottratti da FFO per ottenere AFFO per l'anno 2018. Questo numero si trova in genere sul rendiconto finanziario del REIT. Viene utilizzato come una stima della liquidità richiesta per mantenere le proprietà esistenti, anche se uno sguardo ravvicinato a proprietà specifiche potrebbe generare informazioni più accurate.

Le metriche tradizionali come l'utile per azione EPS e il P / E non sono affidabili nella stima del valore di un REIT.

Esame della crescita di FFO e / o AFFO

Siamo in grado di stimare il valore del REIT con maggiore precisione quando abbiamo in mano FFO e AFFO, cercando la crescita prevista in una o entrambe le metriche. Ciò richiede uno sguardo attento alle prospettive sottostanti del REIT e del suo settore. Le specifiche della valutazione delle prospettive di crescita di un REIT vanno oltre lo scopo di questo articolo, ma qui ci sono alcune fonti da considerare:

• aumenta la prospettiva di affitto
• la prospettiva di migliorare / mantenere i tassi di occupazione
• prevede di aggiornare / migliorare le proprietà (una tattica popolare e di successo è acquisire proprietà di fascia bassa e aggiornarle per attirare inquilini di qualità superiore; inquilini migliori portano a tassi di occupazione più elevati (meno sfratti) e affitti più elevati)
• prospettive di crescita esterna (molti REIT favoriscono la crescita dell'FFO attraverso l'acquisizione, ma è più facile a dirsi che a farsi perché un REIT deve distribuire la maggior parte dei suoi profitti e in genere non detiene un grande accumulo di liquidità; tuttavia, molti REIT potano con successo i loro portafogli, vendendo proprietà sottoperformanti a finanziare l'acquisizione di proprietà sottovalutate)

Applicazione di un multiplo a FFO / AFFO

Il rendimento totale del REIT deriva da due fonti: dividendi pagati e apprezzamento del prezzo. L'apprezzamento atteso dei prezzi può essere suddiviso in due ulteriori componenti: crescita di FFO / AFFO ed espansione del multiplo da prezzo a FFO o da prezzo a AFFO

Diamo un'occhiata ai multipli per XYZ. Nota che stiamo mostrando il prezzo diviso per FFO, che in realtà è la capitalizzazione di mercato divisa per FFO. La capitalizzazione di mercato di XYZ (numero di azioni moltiplicato per il prezzo per azione) in questo esempio è di circa $ 8 miliardi.

Come interpretiamo questi multipli, oltre a fare un confronto diretto con i colleghi del settore ">

A parte i dividendi pagati, l'apprezzamento dei prezzi si divide in due fonti: crescita di FFO / AFFO e / o espansione del multiplo di valutazione (rapporto prezzo-FFO o prezzo-AFFO). Dobbiamo considerare entrambe le fonti insieme quando osserviamo un REIT con prospettive di crescita FFO favorevoli, ad esempio, se l'FFO cresce al 10% e il multiplo di 10, 55x viene mantenuto, il prezzo aumenterà del 10%. Tuttavia, se il multiplo si espande da circa il 5% a 11x, l'apprezzamento dei prezzi sarà di circa il 15% (crescita FFO del 10% + espansione multipla del 5%).

Un esercizio utile prende il reciproco del multiplo price-to-AFFO, ovvero 1 ÷ [Price / AFFO] = AFFO / Price . Questo equivale a circa il 7, 2% ( $ 575, 7 ÷ 8.000 ) con XYZ Residential ed è chiamato "rendimento AFFO". Per valutare il prezzo del REIT, possiamo quindi confrontare il rendimento di AFFO con:

1. il tasso di capitalizzazione corrente del mercato, o "tasso limite",

2. la nostra stima per la crescita del REIT in FFO / AFFO.

Il tasso di capitalizzazione è un numero generale che indica agli investitori quanto il mercato sta attualmente pagando per gli immobili. Ad esempio, l'8% implica che gli investitori pagano generalmente circa 12, 5 volte ( 1 ÷ 8% ) il reddito operativo netto (NOI) di ogni proprietà immobiliare.

Supponiamo che il tasso di capitalizzazione del mercato sia di circa il 7% e la nostra aspettativa di crescita per FFO / AFFO di XYZ sia di un vigoroso 5%. Dato un rendimento dell'affare calcolato del 7, 2%, probabilmente stiamo osservando un buon investimento perché il nostro prezzo è ragionevole rispetto al tasso di capitalizzazione del mercato (è anche un po 'più alto, il che è migliore). Inoltre, la crescita che ci aspettiamo dovrebbe eventualmente tradursi in dividendi e prezzi più elevati. In effetti, se tutti gli altri investitori fossero d'accordo con la nostra valutazione, il prezzo di XYZ sarebbe molto più alto perché avrebbe bisogno di un multiplo più elevato per incorporare queste aspettative di crescita.

La linea di fondo

La valutazione REIT produce una maggiore chiarezza quando si guarda ai fondi dalle operazioni (FFO) piuttosto che al reddito netto. I potenziali investitori dovrebbero inoltre calcolare i fondi rettificati dalle operazioni (AFFO), che detrae le spese probabili necessarie per mantenere il portafoglio immobiliare. AFFO offre uno strumento eccellente per misurare la capacità di pagamento dei dividendi del REIT e le prospettive di crescita.