Le 3 principali insidie dell'analisi dei flussi di cassa scontati
La maggior parte dei corsi di finanza abbraccia il vangelo dell'analisi del flusso di cassa attualizzato (DCF) come metodologia di valutazione preferita per tutte le attività generatrici di flussi di cassa. In teoria (e negli esami finali del college), questa tecnica funziona alla grande. In pratica, tuttavia, DCF può essere difficile da applicare nella valutazione delle azioni. Anche se si crede al vangelo di DCF, altri approcci sono utili per aiutare a generare un quadro di valutazione completo di un titolo.
Nozioni di base sull'analisi DCF
L'analisi DCF cerca di stabilire, attraverso le proiezioni dei guadagni futuri di un'azienda, il valore attuale reale dell'azienda. La teoria DCF sostiene che il valore di tutte le attività generatrici di flussi di cassa - dalle obbligazioni a reddito fisso alle azioni di un'intera società - è il valore attuale del flusso di cassa atteso dato un tasso di sconto adeguato. Fondamentalmente, DCF è un calcolo del contante disponibile e futuro disponibile di una società, indicato come flusso di cassa libero, determinato come utile operativo, ammortamenti, meno il capitale e le spese operative e le tasse. Questi importi previsti anno per anno vengono quindi attualizzati utilizzando il costo medio ponderato del capitale della società per ottenere finalmente una stima del valore attuale della crescita futura della società.
La formula per questo è di solito data qualcosa del genere:
PV = CF1 (1 + k) 1 + CF2 (1 + k) 2 + ⋯ + CFn (k − g) (1 + k) n − 1 dove: PV = valore attualeCFi = flusso di cassa in quel periodo CFn = flusso di cassa nel periodk terminale = categoria di sconto = tasso di crescita ipotizzato perpetuamente oltre il periodn terminale = numero di periodi nel modello di valutazione \ inizio {allineato} e PV = \ frac {CF_1} {(1 + k) ^ 1} + \ frac {CF_2} {(1 + k) ^ 2} + \ cdots + \ frac {CF_n} {(kg) (1 + k) ^ {n-1}} \\ \\ & \ textbf {dove:} \\ & PV = \ text {valore attuale} \\ & CF_i = \ text {flusso di cassa in} i ^ {th} \ text {periodo} \\ & CF_n = \ text {flusso di cassa nel periodo terminale} \\ & k = \ text {tasso di sconto} \\ & g = \ text {ipotizzato tasso di crescita perpetuo oltre il periodo terminale} \\ & n = \ text {il numero di periodi nel modello di valutazione} \\ \ end {allineato} PV = (1+ k) 1CF1 + (1 + k) 2CF2 + ⋯ + (k − g) (1 + k) n − 1CFn dove: PV = valore attualeCFi = flusso di cassa nel periodo CFn = flusso di cassa nel periodk terminale = categoria di sconto = tasso di crescita ipotizzato perpetuamente oltre il periodn terminale = numero di periodi nel modello di valutazione
Per la valutazione azionaria, gli analisti utilizzano spesso una qualche forma di flusso di cassa libero per i flussi di cassa del modello di valutazione. FCF viene solitamente calcolato come flusso di cassa operativo meno spese in conto capitale. Si noti che il PV deve essere diviso per il numero corrente di azioni in circolazione per arrivare a una valutazione per azione. A volte gli analisti useranno un flusso di cassa libero senza leva rettificato per calcolare un valore attuale dei flussi di cassa a tutte le parti interessate dell'azienda. Sottrarranno quindi il valore attuale dei crediti senior al patrimonio netto per calcolare il valore DCF azionario e arrivare a un valore azionario. (Per ulteriori informazioni, leggi Analisi del flusso di cassa scontato .)
La regola empirica per gli investitori è che un titolo è considerato avere un buon potenziale se il valore dell'analisi DCF è superiore al valore corrente o al prezzo delle azioni.
Problemi con DCF
I modelli DCF sono potenti (per i dettagli sui loro vantaggi, ma presentano delle carenze. Funzionano meglio per alcuni settori rispetto ad altri (vedere Quali settori tendono a utilizzare flussi di cassa scontati (DCF) e perché? ).
- Proiezioni del flusso di cassa operativo
Il primo e più importante fattore nel calcolo del valore DCF di un titolo è la stima delle serie di proiezioni del flusso di cassa operativo. Esistono una serie di problemi inerenti alle previsioni sugli utili e sui flussi di cassa che possono generare problemi con l'analisi DCF. Il più prevalente è che l'incertezza con la proiezione del flusso di cassa aumenta per ogni anno nelle previsioni - e i modelli DCF usano spesso stime di cinque o anche dieci anni. Gli anni esterni del modello possono essere scatti totali al buio. Gli analisti potrebbero avere una buona idea di quale sarà il flusso di cassa operativo per l'anno in corso e l'anno successivo, ma oltre a ciò, la capacità di proiettare utili e flusso di cassa diminuisce rapidamente. A peggiorare le cose, le proiezioni del flusso di cassa in un determinato anno saranno probabilmente basate in gran parte sui risultati degli anni precedenti. Piccoli, errati presupposti nei primi due anni di un modello possono amplificare le variazioni nelle proiezioni dei flussi di cassa operativi negli anni successivi del modello. (Per saperne di più, dai un'occhiata a Questioni di stile nella modellazione finanziaria .) - Proiezioni delle spese in conto capitale
La proiezione del flusso di cassa gratuito prevede la proiezione di spese in conto capitale per ciascun anno modello. Ancora una volta, il grado di incertezza aumenta con ogni anno aggiuntivo nel modello. Le spese in conto capitale possono essere in gran parte discrezionali; in un anno negativo, la direzione di una società può frenare i piani di spese in conto capitale (anche il contrario può essere vero). Le ipotesi di spesa in conto capitale sono pertanto generalmente piuttosto rischiose. Sebbene esistano una serie di tecniche per calcolare le spese in conto capitale, come l'utilizzo di indici di rotazione delle immobilizzazioni o anche una percentuale del metodo dei ricavi, piccole variazioni nelle ipotesi del modello possono influenzare ampiamente il risultato del calcolo DCF. - Tasso di sconto e tasso di crescita
Forse le ipotesi più controverse in un modello DCF sono le ipotesi del tasso di sconto e del tasso di crescita. Esistono molti modi per avvicinarsi al tasso di sconto in un modello DCF azionario. Gli analisti potrebbero usare il Markowitzian R = R f + β (R m - R f ) o forse il costo medio ponderato del capitale dell'azienda come tasso di sconto nel modello DCF. Entrambi gli approcci sono piuttosto teorici e potrebbero non funzionare bene nelle applicazioni di investimento del mondo reale. Altri investitori possono scegliere di utilizzare un tasso di ostacolo standard arbitrario per valutare tutti gli investimenti azionari. In questo modo, tutti gli investimenti vengono valutati l'uno contro l'altro sulla stessa base. Quando si sceglie un metodo per stimare il tasso di sconto, in genere non ci sono risposte infallibili (o facili). (Per ulteriori informazioni sul calcolo del tasso di sconto, vedere Gli investitori hanno bisogno di un buon WACC .) Forse il problema più grande con le ipotesi sul tasso di crescita è quando vengono utilizzate come ipotesi del tasso di crescita perpetuo. Supporre che qualsiasi cosa rimarrà per sempre è altamente teorico. Molti analisti sostengono che tutte le aziende che continuano a interessare maturano in modo tale che i loro tassi di crescita sostenibile graviteranno sul tasso di crescita economica a lungo termine nel lungo periodo. È quindi comune vedere un'ipotesi di tasso di crescita a lungo termine di circa il 4%, sulla base del track record a lungo termine della crescita economica negli Stati Uniti. Inoltre, il tasso di crescita di un'azienda cambierà, a volte in modo drammatico, di anno in anno o addirittura di decennio in decennio. Di rado un tasso di crescita gravita su un tasso di crescita di una società matura e quindi rimane lì per sempre.
A causa della natura del calcolo DCF, il metodo è estremamente sensibile alle piccole variazioni del tasso di sconto e del presupposto del tasso di crescita. Ad esempio, supponiamo che un analista proietti il flusso di cassa libero della società X come segue:
In questo caso, data la metodologia DCF standard, un tasso di sconto del 12% e un tasso di crescita terminale del 4% genera una valutazione per azione di $ 12, 73. Cambiando solo il tasso di sconto al 10% e lasciando tutte le altre variabili uguali, il valore è $ 16, 21. Questa è una variazione del 27% basata su una variazione di 200 punti base del tasso di sconto.
Metodologie alternative
Anche se si crede che DCF sia il principio fondamentale nella valutazione del valore di un investimento azionario, è molto utile integrare l'approccio con approcci basati su prezzi target multipli. Se avete intenzione di proiettare entrate e flussi di cassa, è facile usare gli approcci supplementari. È importante valutare quali multipli di negoziazione (P / E, prezzo / flusso di cassa, ecc.) Sono applicabili in base alla storia dell'azienda e al suo settore. Scegliere una gamma multipla di destinazione è dove diventa difficile.
Sebbene ciò sia analogo alla selezione arbitraria del tasso di attualizzazione, l'utilizzo di un risultato finale compreso tra due anni e un multiplo P / E appropriato per calcolare un prezzo indicativo comporterà molte meno ipotesi per "valutare" lo stock rispetto allo scenario DCF. Ciò migliora l'affidabilità della conclusione relativa all'approccio DCF. Poiché sappiamo quali sono i P / E di un'azienda o il prezzo / il flusso di cassa multiplo dopo ogni operazione, abbiamo molti dati storici da cui valutare le molteplici possibilità future. Al contrario, il tasso di sconto del modello DCF è sempre teorico e in realtà non abbiamo dati storici da cui trarre per il calcolo.
La linea di fondo
L'analisi DCF è cresciuta in popolarità man mano che un maggior numero di analisti si concentra sul flusso di cassa aziendale come fattore determinante per stabilire se un'azienda è in grado di fare qualcosa per migliorare il valore delle azioni. è uno dei pochi strumenti di valutazione azionaria in grado di fornire un valore reale e intrinseco rispetto al quale confrontare il prezzo corrente delle azioni rispetto a un valore relativo confrontando un titolo con altri titoli dello stesso settore o con la performance complessiva del mercato. Gli analisti di mercato osservano che è difficile falsificare il flusso di cassa.
Mentre la maggior parte degli investitori concordano probabilmente sul fatto che il valore di un titolo è correlato al valore attuale del flusso futuro di flusso di cassa libero, l'approccio DCF può essere difficile da applicare negli scenari del mondo reale. Le sue potenziali debolezze derivano dal fatto che esistono numerose varianti che gli analisti possono selezionare per i valori del flusso di cassa libero e il tasso di sconto per il capitale. Con input anche leggermente diversi, possono risultare cifre di valore molto variabili.
Pertanto, l'analisi DCF è forse meglio considerata in una gamma di valori raggiunti da diversi analisti che utilizzano input variabili. Inoltre, poiché l'obiettivo principale dell'analisi DCF è la crescita a lungo termine, non è uno strumento adeguato per valutare il potenziale di profitto a breve termine.
Inoltre, come investitore, è saggio evitare di fare troppo affidamento su un metodo piuttosto che su un altro quando si valuta il valore delle azioni. L'integrazione dell'approccio DCF con approcci basati su prezzi target multipli è utile per sviluppare una piena comprensione del valore di un titolo.
Per la lettura correlata, vedere Valutazione relativa: non rimanere intrappolato .
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