Utilizzo di DCF nella valutazione biotecnologica

Può essere complicato fissare un prezzo per le aziende biotecnologiche che offrono poco più della promessa di successo in futuro. Solo perché qualcuno in laboratorio piange "Eureka!", Ciò non significa necessariamente che sia stata trovata una cura. Nel settore delle biotecnologie, possono essere necessari molti anni per determinare se tutto lo sforzo si tradurrà in rendimenti per un'azienda. Tuttavia, sebbene la valutazione possa sembrare più una congettura che la scienza, esiste un approccio generalmente accettato per valutare le aziende biotecnologiche che sono lontane anni dal payoff. In questo articolo, spieghiamo questo approccio di valutazione, che si basa sull'analisi del flusso di cassa attualizzato (DCF), e ti guida attraverso il processo passo dopo passo.

VEDI: Analisi dei flussi di cassa scontati

Approccio di valutazione del portafoglio
Pensa a un'azienda biotecnologica come una raccolta di uno o più farmaci sperimentali, ognuno dei quali rappresenta una potenziale opportunità di mercato. L'idea è di trattare ogni farmaco promettente come una mini-azienda all'interno di un portafoglio. Utilizzando l'analisi DCF, puoi determinare ciò che qualcuno sarebbe disposto a pagare per quel portafoglio di farmaci.

In altre parole, si determina il flusso di cassa gratuito previsto per ciascun farmaco per stabilire il suo valore attuale separato. Quindi, sommate il valore attuale netto di ciascun farmaco, insieme a qualsiasi contante in banca, e ottenete un valore equo per quanto vale l'intera azienda oggi.

Una società biotecnologica può avere dozzine o addirittura centinaia di farmaci nella sua pipeline di sviluppo. Tuttavia, ciò non significa che dovresti includerli tutti nella tua valutazione. In generale, dovresti includere solo quei farmaci che sono già in una delle tre fasi della sperimentazione clinica. (Per ulteriori informazioni, visitare il sito Web della Food and Drug Administration degli Stati Uniti.) Come investimento, un farmaco che si trova nella fase di scoperta o pre-clinica è una proposta molto rischiosa, con meno dell'1% di probabilità di arrivare sul mercato (secondo a un rapporto del settore pubblicato nel 2003 dalla ricerca farmaceutica e dai produttori americani). Pertanto, i farmaci nella fase preclinica sono generalmente assegnati a valore zero dagli investitori del mercato pubblico.

Entrate previsionali delle vendite
La previsione dei ricavi delle vendite da ciascuna delle droghe di una società biotecnologica è probabilmente la stima più importante che puoi fare sui flussi di cassa futuri, ma può anche essere la più difficile. La chiave è determinare quali sarebbero le vendite di picco attese se - e questo è un grande "se" - un farmaco riesce a superare i test clinici. Normalmente, prevedi le vendite per i primi 10 anni di vita del farmaco.

VEDI: Grandi aspettative: previsione della crescita delle vendite

Potenziale di mercato
È necessario iniziare facendo ipotesi sul potenziale di mercato del farmaco. Consultare le informazioni fornite dalla società e i rapporti di ricerche di mercato per determinare la dimensione del gruppo di pazienti che utilizzerà il farmaco. Gli analisti si concentrano in genere sul potenziale di mercato nei paesi industrializzati, dove le persone pagheranno il prezzo di mercato per le droghe.

Quando fai delle ipotesi sulla potenziale penetrazione nel mercato di un farmaco, devi usare il tuo miglior giudizio. Se esiste un mercato dei farmaci competitivo, con un vantaggio limitato offerto dal nuovo farmaco in termini di maggiore efficacia o riduzione degli effetti collaterali, il farmaco probabilmente non otterrà una quota di mercato sostanziale nella sua categoria di prodotti. Si può presumere che catturerà il 10% di quel mercato totale, o anche meno. D'altra parte, se nessun altro farmaco risponde alle stesse esigenze, si potrebbe presumere che il farmaco godrà di una penetrazione del mercato pari o superiore al 50%.

Prezzo stimato
Dopo aver stabilito le dimensioni del mercato di vendita, è necessario elaborare un prezzo di vendita stimato. Naturalmente, mettere un prezzo su un farmaco che risponde a un'esigenza insoddisfatta comporterà alcune congetture. Ma per un farmaco in grado di competere con i prodotti esistenti, dovresti guardare il prezzo della concorrenza. Ad esempio, il gigante farmaceutico Roche ha recentemente introdotto il farmaco anti-HIV, Fuzeon, costa poco più di $ 20.000 all'anno. Moltiplicando quel prezzo per il numero stimato di pazienti si ottiene un picco delle vendite annuali stimate.

La società biotecnologica non riceverà necessariamente tutti questi ricavi di vendita. Molte ditte di biotecnologie - specialmente quelle più piccole con poco capitale - non dispongono di divisioni di vendita e marketing in grado di vendere elevati volumi di farmaci. Spesso concedono in licenza farmaci promettenti a grandi aziende farmaceutiche, che aiutano a pagare per lo sviluppo e diventano responsabili delle vendite. In cambio, la società biotecnologica riceve normalmente royalty sulle vendite future. Secondo un articolo scritto da Medius Associates ("Tariffe Royalty: problemi e tendenze attuali", ottobre 2001), la percentuale di royalty per i farmaci attualmente nella fase I degli studi clinici è normalmente una percentuale nelle singole cifre. Man mano che queste aziende si muovono lungo la pipeline di sviluppo, i tassi delle royalty aumentano.

Nella Figura 1, analizziamo una stima dei ricavi di vendita annui di picco per un ipotetico farmaco biotecnologico in un mercato competitivo con una dimensione del mercato potenziale di 1 milione di pazienti, un prezzo di vendita stimato di $ 20.000 all'anno e un tasso di royalty del 10%.

Figura 1 - Calcolo dei ricavi delle vendite di farmaci

I brevetti sui farmaci di solito durano circa 10 anni. Nel nostro esempio ipotetico, supponiamo che per i primi cinque anni dopo il lancio commerciale, i ricavi delle vendite del farmaco aumenteranno fino a raggiungere il loro picco. Successivamente, le vendite di picco continuano per la durata residua del brevetto.

Figura 2 - Stima ipotetica dei ricavi delle vendite per il periodo di previsione scelto di 10 anni

Stima dei costi
Quando si prevedono flussi di cassa futuri per un farmaco, è necessario considerare i costi di individuazione e immissione sul mercato del farmaco.

Per cominciare, ci sono costi operativi associati alla fase di scoperta, inclusi gli sforzi per scoprire le basi molecolari del farmaco, seguiti da test di laboratorio e su animali. Quindi c'è il costo di eseguire studi clinici. Ciò include il costo di produzione del farmaco, il reclutamento, il trattamento e la cura dei partecipanti e altre spese amministrative. Le spese aumentano in ogni fase di sviluppo. Nel frattempo, sono in corso investimenti di capitale in articoli quali attrezzature e strutture di laboratorio. Anche i costi fiscali e del capitale circolante devono essere presi in considerazione. Gli investitori dovrebbero aspettarsi che i costi operativi e di capitale rappresentino non meno del 30% delle vendite basate sul diritto d'autore del farmaco.

Deducendo dai ricavi delle vendite i costi operativi, le tasse, gli investimenti netti e il capitale circolante del farmaco, si ottiene l'importo del flusso di cassa gratuito generato dal farmaco se diventa commerciale.

VEDI: Flusso di cassa gratuito: gratuito, ma non sempre facile

Contabilizzazione del rischio
Le nostre previsioni sul flusso di cassa gratuito presuppongono che il farmaco riesca a superare gli studi clinici ed è approvato dalle autorità di regolamentazione. Ma sappiamo che questo non succede sempre. Quindi, a seconda dello stadio di sviluppo del farmaco, dobbiamo applicare un fattore di probabilità per spiegare la sua probabilità di successo.

Man mano che il farmaco si muove attraverso il processo di sviluppo, il rischio diminuisce con ogni importante traguardo. La ricerca farmaceutica e i produttori americani hanno riferito nel 2003 che i farmaci che entrano in studi clinici di fase I hanno una probabilità del 15% di diventare un prodotto commercializzabile. Per quelli della fase II, le probabilità di successo salgono al 30% e per la fase III salgono al 60%. Una volta completati gli studi clinici e il farmaco entra nella fase finale di approvazione della FDA, ha una probabilità del 90% di successo. Questi miglioramenti nelle probabilità di successo si traducono direttamente in valore di borsa.

Moltiplicando il flusso di cassa gratuito stimato del farmaco per la probabilità di successo adeguata allo stadio, si ottiene una previsione di flussi di cassa gratuiti che rappresentano il rischio di sviluppo.

Il prossimo passo è quello di attualizzare i flussi di cassa gratuiti decennali attesi del farmaco per determinare il loro valore oggi. Poiché hai già considerato il rischio applicando la probabilità di successo della sperimentazione clinica, non è necessario includere il rischio di sviluppo nel tasso di sconto. Puoi fare affidamento sui normali metodi di calcolo del tasso di sconto, come l'approccio del costo medio ponderato del capitale (WACC), per elaborare la valutazione finale del flusso di cassa attualizzata del farmaco.

VEDI: Gli investitori hanno bisogno di un buon WACC

Quanto vale l'azienda ">

Valore DCF Droga A + Valore DCF Droga B + Droga DCF C…… = Valore totale dell'azienda

La linea di fondo
Come puoi vedere, valutare le aziende biotecnologiche nella fase iniziale non è del tutto un'arte nera. Gli investitori intelligenti possono elaborare solide stime di valutazione dei titoli se hanno familiarità con l'analisi DCF e dispongono di una conoscenza di base del settore e di come le principali pietre miliari dello sviluppo possono influire sul valore di un'impresa biotecnologica.