Calcolo del premio per il rischio azionario

Il premio per il rischio azionario è una previsione a lungo termine di quanto il mercato azionario supererà gli strumenti di debito privi di rischio.

Ricordare le tre fasi del calcolo del premio per il rischio:

1. Stimare il rendimento atteso delle scorte
2. Stimare il rendimento atteso su obbligazioni prive di rischio
3. Sottrai la differenza per ottenere il premio per il rischio azionario.

In questo articolo, esamineremo più in profondità le ipotesi e la validità del premio per il rischio esaminando il processo di calcolo in azione con i dati effettivi.

Key Takeaways

• Il premio per il rischio azionario prevede quanto a lungo termine un titolo supererà gli investimenti privi di rischio.
• Il calcolo del premio per il rischio può essere effettuato prendendo i rendimenti attesi stimati sulle azioni e sottraendoli dal rendimento atteso stimato sulle obbligazioni prive di rischio.
• Stimare i rendimenti azionari futuri è difficile, ma può essere fatto attraverso un approccio basato sugli utili o sui dividendi.
• Il calcolo del premio per il rischio richiede alcune ipotesi che vanno dal sicuro al dubbio.

Fase 1: stimare il rendimento totale atteso delle scorte

La stima dei rendimenti azionari futuri è il passo più difficile (se non impossibile). Ecco i due metodi per la previsione dei rendimenti azionari a lungo termine:

Collegamento al modello dei guadagni

Il modello basato sugli utili afferma che il rendimento atteso è uguale al rendimento degli utili. Considera i 15 anni di storia dell'indice S&P 500, dal 31 dicembre 1988 al 31 dicembre 2003:

Nel grafico sopra, abbiamo diviso l'indice S&P 500 (linea viola) in due pezzi: utile per azione (linea verde) e multiplo P / E (linea continua blu). Ad ogni punto, è possibile moltiplicare l'EPS per il multiplo P / E per ottenere il valore dell'indice. Ad esempio, l'ultimo giorno di dicembre 2003, l'indice S&P ha raggiunto 1112 (arrotondato per eccesso a 1111, 92). A quel tempo, l'EPS delle società combinate era di $ 45, 20 e il multiplo P / E, quindi, era di 24, 6 ($ 45, 20 x 24, 6 = 1112).

Poiché l'indice ha chiuso l'anno con un P / E di quasi 25, il rendimento degli utili è stato del 4% (1: 25 = 0, 04). Secondo l'approccio basato sui guadagni, il rendimento reale atteso, prima dell'inflazione, era quindi del 4%. L'idea intuitiva di base è l'inversione media: la teoria secondo cui i multipli di P / E non possono diventare troppo alti o troppo bassi prima di ritornare a una via di mezzo naturale. Di conseguenza, un P / E elevato implica rendimenti futuri inferiori e un P / E basso implica rendimenti futuri più elevati.

Il rischio azionario e il premio del rischio di mercato sono spesso utilizzati in modo intercambiabile, anche se il primo si riferisce alle azioni mentre il secondo si riferisce a tutti gli strumenti finanziari.

Graficamente, possiamo anche vedere perché alcuni accademici hanno avvertito che i rendimenti azionari del prossimo decennio non potevano tenere il passo con i rendimenti a due cifre degli anni '90. Considera il periodo di 10 anni dal 1988 al 1998, omettendo la bolla acuta alla fine del decennio. L'EPS è cresciuto a un tasso annualizzato del 6, 4%, ma l'indice S&P è cresciuto del 16%. La differenza è nata da una cosiddetta espansione multipla: un aumento del multiplo P / E da circa 12 a 28. Gli scettici accademici usano una logica semplice. Se si parte da un multiplo P / E di base di circa 25 alla fine del 2003, è possibile realizzare solo rendimenti aggressivi a lungo termine che superano la crescita degli utili con un'ulteriore espansione del multiplo P / E.

Collegamento al modello di dividendo

Il modello di dividendo afferma che il rendimento atteso equivale al rendimento da dividendi più alla crescita dei dividendi. Tutto questo è espresso in percentuale. Ecco il rendimento da dividendi sull'S & P 500 dal 1988 al 2003:

L'indice ha chiuso il 2003 con un rendimento da dividendi dell'1, 56%. Dobbiamo solo aggiungere una previsione a lungo termine della crescita dei dividendi dei mercati per azione. Un modo per farlo è quello di ipotizzare che la crescita dei dividendi seguirà la crescita economica. E abbiamo diverse misure economiche tra cui scegliere, tra cui il prodotto nazionale lordo (PNL), il PIL pro capite e il prodotto nazionale lordo pro capite.

Prendiamo ad esempio il PIL reale dal 3 al 4%. Per utilizzare questa misura per stimare i rendimenti azionari futuri, dobbiamo riconoscere una relazione realistica tra esso e la crescita dei dividendi. È un grande salto assumere che la crescita del PIL reale del 4% si tradurrà in una crescita del 4% in dividendi per azione. La crescita dei dividendi raramente, se mai, ha tenuto il passo con la crescita del PIL e ci sono due buoni motivi per cui.

In primo luogo, gli imprenditori privati ​​creano una quota sproporzionata della crescita economica: i mercati pubblici spesso non partecipano alla crescita più rapida dell'economia. In secondo luogo, l'approccio del rendimento da dividendi riguarda la crescita per azione e vi sono perdite perché le società diluiscono la propria base azionaria emettendo opzioni su azioni. Sebbene sia vero che i riacquisti di azioni hanno un effetto di compensazione, raramente compensano la diluizione delle opzioni su azioni. Le società quotate in borsa sono quindi diluitori netti notevolmente coerenti.

La storia ci dice che una crescita del PIL reale del 4% si traduce, nella migliore delle ipotesi, in una crescita di circa il 2% in dividendi reali per azione, o del 3% se siamo davvero ottimisti. Se aggiungiamo le nostre previsioni di crescita al rendimento da dividendi, otteniamo circa il 3, 5% al ​​4, 5% (dall'1, 56% + 2 al 3% = dal 3, 5% al ​​4, 5%). Ci capita di corrispondere al 4% previsto dal modello degli utili ed entrambi i numeri sono espressi in termini reali prima dell'inflazione.

Fase due: stimare il tasso atteso "privo di rischio"

La cosa più vicina a un investimento sicuro a lungo termine è la Treasury Inflation-Protected Security (TIPS). Poiché i pagamenti delle cedole e il capitale vengono adeguati semestralmente per l'inflazione, il rendimento TIPS è già un rendimento reale. I CONSIGLI non sono veramente privi di rischi: se i tassi di interesse salgono o scendono, i loro prezzi si spostano, rispettivamente, in basso o in alto. Tuttavia, se possiedi un'obbligazione TIPS alla scadenza, puoi bloccare un tasso di rendimento reale.

Nel grafico sopra, confrontiamo il rendimento nominale del tesoro a 10 anni (linea blu) con il rendimento reale equivalente (viola). Il rendimento reale deduce semplicemente l'inflazione. La breve linea verde, tuttavia, è importante. È il rendimento TIPS a 10 anni nel 2002. Prevediamo che il rendimento corretto per l'inflazione sul Treasury a 10 anni regolare (viola) seguirà da vicino i TIPS a 10 anni (verde). Alla fine del 2003, erano abbastanza vicini. Il rendimento TIPS a 10 anni era appena timido del 2% e il rendimento reale sul Tesoro era di circa il 2, 3%. Pertanto, il rendimento reale del 2% diventa la nostra migliore ipotesi sui rendimenti reali futuri di un investimento in obbligazioni sicure.

Un'attività governativa come un'obbligazione è considerata un'attività priva di rischio perché è improbabile che il governo inadempia sull'interesse.

Fase tre: sottrarre il rendimento obbligazionario stimato dal rendimento azionario stimato

Quando sottraiamo la nostra previsione di rendimenti obbligazionari dai rendimenti azionari, otteniamo un premio per il rischio azionario stimato da + 1, 5% a + 2, 5%:

Tutti i tipi di ipotesi

Il modello tenta una previsione e quindi richiede ipotesi, sufficienti per alcuni esperti a respingere del tutto il modello. Tuttavia, alcuni presupposti sono più sicuri di altri. Se rifiuti il ​​modello e il suo risultato, è importante capire esattamente dove e perché non sei d'accordo con esso. Esistono tre tipi di ipotesi, che vanno dal sicuro al dubbio.

In primo luogo, il modello presume che l'intero mercato azionario sovraperformerà i titoli privi di rischio a lungo termine. Ma potremmo dire che si tratta di un presupposto sicuro perché consente i rendimenti variabili di diversi settori e i capricci a breve termine del mercato. Prendi l'anno civile 2003, durante il quale l'S & P 500 ha fatto un balzo del 26% mentre sperimentava un modesto declino del multiplo P / E.

Nessun modello di premio per il rischio azionario avrebbe previsto un simile salto, ma questo salto non invalida il modello. È stato causato in gran parte da fenomeni che non possono essere sostenuti nel lungo periodo: un aumento del 17% nell'EPS a termine combinato (ovvero stime dell'EPS per quattro trimestri futuri) e un aumento quasi incredibile del 60% in più nell'EPS finale (secondo S&P, da $ 27, 60 a $ 45, 20).

In secondo luogo, il modello richiede che la crescita reale dei dividendi per azione - o EPS, del resto - sia limitata a tassi di crescita a una cifra molto bassi nel lungo periodo. Questa ipotesi sembra sicura ma è ragionevolmente dibattuta. Da un lato, qualsiasi studio serio sui rendimenti storici (come quelli di Robert Arnott, Peter Bernstein o Jeremy Siegel) dimostra il triste fatto che tale crescita raramente supera il 2% per un periodo prolungato.

Gli ottimisti, d'altra parte, prevedono la possibilità che la tecnologia possa scatenare un salto discontinuo nella produttività che potrebbe portare a tassi di crescita più elevati. Dopotutto, forse la nuova economia è dietro l'angolo. Ma anche se ciò dovesse accadere, i benefici si accumuleranno sicuramente in determinati settori del mercato piuttosto che in tutte le azioni. Inoltre, è plausibile che le società quotate in borsa possano invertire la loro condotta storica, eseguendo più riacquisti di azioni, concedendo meno opzioni su azioni e invertendo gli effetti di erosione della diluizione.

Infine, il dubbio presupposto del modello è che gli attuali livelli di valutazione siano approssimativamente corretti. Abbiamo ipotizzato che, alla fine del 2003, il multiplo P / E di 25 e il rendimento da prezzo a dividendo di 65 (rendimento del dividendo dell'1 ÷ 1, 5%) continueranno ad andare avanti. Chiaramente, questa è solo una supposizione! Se potessimo prevedere le variazioni di valutazione, la forma completa del modello di premio per il rischio azionario sarebbe la seguente:

La linea di fondo

Il premio per il rischio azionario viene calcolato come la differenza tra il rendimento reale stimato delle azioni e il rendimento reale stimato delle obbligazioni sicure, ovvero sottraendo il rendimento privo di rischio dal rendimento delle attività atteso (il modello ipotizza che l'attuale valutazione i multipli sono approssimativamente corretti). Il tasso dei buoni del tesoro statunitensi (T-bill) è spesso utilizzato come tasso privo di rischio. Il tasso privo di rischio è puramente ipotetico, poiché tutti gli investimenti hanno un certo rischio di perdita. Tuttavia, il tasso del T-bill è una buona misura poiché sono attività molto liquide, facili da capire, e il governo degli Stati Uniti non ha mai fallito nei suoi obblighi di debito.

Quando il rendimento da dividendi in azioni è abbastanza vicino al rendimento TIPS, la sottrazione riduce convenientemente il premio ad un singolo numero, il tasso di crescita a lungo termine dei dividendi pagati per azione.

Il premio per il rischio azionario può fornire alcune indicazioni agli investitori nella valutazione di un titolo, ma tenta di prevedere il rendimento futuro di un titolo in base alla sua performance passata. Le ipotesi sui rendimenti azionari possono essere problematiche perché la previsione di rendimenti futuri può essere difficile. Il premio per il rischio azionario presuppone che il mercato fornirà sempre rendimenti maggiori rispetto al tasso privo di rischio, il che potrebbe non essere un presupposto valido. Il premio per il rischio azionario può fornire una guida per gli investitori, ma è uno strumento con limitazioni significative.